投稿|小米低谷期的明牌：增长处处有代价投稿|小米|财报

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【投稿|小米低谷期的明牌：增长处处有代价】文｜偲睿洞察，作者｜孙越，编辑｜Emma

8.19日，小米发布了自己在2022上半年的成绩——小米集团收入1435.22亿元，同比下滑12.84%；毛利244.78亿元，同比下滑16.48%；经调整净利润49.40亿元，同比下滑60.1% 。
三个业务全部负增长，单拉主营业务手机业务来看，小米2022Q2手机全球出货量同比减少25.5%，可以说是非常惨淡。

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而市场的反应并不意外——今早以11.42开盘，跌了2%，维持了去年6月以来的下滑态势。
简单来说，这份财报符合“就知道你会考不好”的预期。
而小米8月份的热闹近在眼前。
在8.11的产品发布会上，搭载小米“微水滴”转轴的MIX FOLD2，米家智能净烟机P1，仿生机器人“铁大”等等接连发布，阐释了“小米科技生态”的全新概念：从智能手机出发，到可穿戴设备、智能家居，再到智能制造、智能电动汽车以及仿生机器人，围绕人的生活和工作，更好为人服务，紧密连接人和万物。
小米认为，随着自己新品的发布，全球大环境改善，身上的“包袱”也都卸下了，自己接下来会一片光明。
雷军演讲的主题“穿越人生低谷的感悟”仿佛也暗示着，小米从三季度开始，将会从上半年的低谷中走出来。
但在数据面前，投资者们并不会为情怀和没有落地的东西买单。
想要穿越低谷，我们首先需要看看小米目前有什么“得劲”的抓手，以及其未来行进的方向。本文我们结合财报，试图解答：
1. 符合预期的财报中，小米基本盘表现如何？
2. 市场大环境疲软，增长还能有何思路？
3. 汽车业务兑现之前，AIOT能否支撑估值？
01 小米打了一张明牌读完Q2财报你会发现，关于手机业务的收入和毛利数据，小米没敢把与同期相比的“退步”写在最开始的整体业绩回顾里——没提自己的收入同比负增长20.1%，毛利同比负增长22.3%，提的是手机出货量环比增长1.2% 。

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在不乐观的整体环境下，不得不说，能有增长已经实属不易。
2022Q2中国市场出货量67.2万台，同比增速-14.7%，一夜回到了IPHONE开始席卷中国的那个时候。

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（2012Q4-2022Q2中国各季度手机市场份额图源：Counterpoint）
分市场看，从T1-T5所有层级的市场都有约20%的下滑。

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(2022年Q1中国手机线下市场各渠道销量情况图源:GFK)
除了销售额下降外，手机厂商还需要进一步补贴渠道以维持网络稳定——报道显示，小米在4月份针对线下门店进行了五次补贴，累计金额1.2亿元。
所有同行“在劫难逃”，除了由于去年刚刚兴起，基数过低导致今年数据反常的荣耀，MOV难逃退步，在2022Q2小米以39.5万的出货量暂时把持住了年级第三的位置。

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然而老三位置的含金量却不高。2022Q2手机业务毛利率为8.7%，同比下滑26.3%，毛利率下滑意味着许多产品低价销售了。
小米在财报电话会上表示：这个季度“历史遗留问题”比较多——二季度小米面临较大的库存压力，制成品库存达到324.9亿元，同比增长35.7%，减值拨备23.5亿元，同比增长76.6% 。
所以只能在618大搞促销解决库存问题，尽量不去影响后期的成绩，也承认整体的毛利率肯定不会好看。

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再来看看AIOT的表现情况。
尽管整体成绩也不好——IOT与生活消费产品2022Q2收入为人民币198亿元，同比增长-4.45%，但冒出了涨势势头较足的业务：
一是智能电视不负众望，稳拿第一——2022年第二季度小米电视在全国出货量排名第一；618购物节期间，电视产品也获得了京东、天猫平台合计的第一名。
二是空调业务成为黑马，未来可期——截止到2022Q2，小米空调出货量超过2021全年的210万台，二季度同比增长超35% 。
两大业务使得本季度智能大家电品类收入同比增长超过25%，获得了历史最好成绩。
除此之外，AIOT受益于线下10600家小米之家，线下交易额度上升——本季度我们中国大陆线下零售店GMV中，IOT与生活消费产品的占比同比增长超11% 。
最后，互联网业务收入出现了首次下滑——2022年二季度，小米集团互联网业务收入69.7亿元人民币，同比下跌0.9%，毛利50.9 亿元，同比下滑 2.4% 。广告业务营收45亿元，同比增加0.6%，游戏业务10亿元，同比增加4.7% 。
这也并不令人意外，在硬件表现不佳的情况下，陪跑的互联网业务也很难会有超预期增长。
不过，在各种不利因素叠加下，我们也不能忽视小米的几点努力：
一是积极拓展自己的线下门店，为实现自己2021年“3年开到3万家店”的构想，2021年10月，小米之家开到了10000家，截止到今年6.30，已有10600家小米之家，效果也算不错。小米提到，“在六月的时候，我们平均每个店的GMV（商品交易总额）比去年12月份提高了20% 。”
二是大力投入研发——2022年第二季度，研发支出达到38亿元，同比增长22.8% 。在未来的智能电动汽车上等创新业务上“投资”了6.11亿元，其中自动驾驶已有500人团队+超过140台测试车辆+全栈自研算法战略+33亿元计划资金；在2021年成立的机器人实验室也有了新的成果——CyberOne（小米全栈自研仿生机器人），能够实现运动姿态平衡，有情绪感知和空间三维虚拟重建能力。
02 市场疲软，增长有何思路？国内增长不给力，而占据小米整体收入一半，更具有想象空间的海外市场也不好混。在2022Q2营收340亿元，同比下滑22% 。

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海外市场份额占大头的印度市场和欧洲市场都遭到了影响——先是2021下半年的俄乌战争，又是2022年初的印度逃税指控，带来的是欧洲市场同比下跌11%，环比下跌13%，是2020年二季度以来的最低点；印度市场2022Q2出货量同比下滑28.2% 。
那么，这种“地狱”开局下，小米还能怎么努力？
在业绩报告和电话会上，小米已经给出未来的努力方向——一是高端，二是线下。
小米的高端化野心已经展露无遗。
2020-2021年在5k-8k这个档位，小米屡次冒头——2020.3，小米10Pro走出了高端的第一步；2020.8，首销10分钟销售金额突破4亿元的小米10至尊在高端市场探得更多；小米11Pro、小米11Ultra助力小米在2021.4-5月达到该段位10%的市场份额。2021年10月的小米高端系列MIX4同样也帮小米获得了该段位不少的份额。

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（2019-2021 中国5k-8k手机零售档位占比图源：知乎安乎都护府长史）
基于2021年整体高端机比重的提升，以及小米12PRO的发售，2022年Q1，ASP指数达到了历年的高峰1189元，ASP指数是最能直观感受到高端进程的——2022Q1，在4000-6000元档位，小米的高端机是国内安卓机的第一；
但在2022Q2，手机业务ASP下滑9.0%至2022年第二季度每台人民币1081.7元。究其原因，除了大促之外，也归根于今年的Q2没有高端新品的推出。
将上面的高端份额图结合厂商新品发布节奏，不难发现，有高端爆品推出，市占率便会有明显的上涨，同时ASP也有一定的提升——2020Q2有小米10Pro，2021Q2有小米11PRO，所以前两年Q2成绩都不错。
但今年因为要等待骁龙8gen1的首发，所以小米在整个第二季度没有新品发售——小米多个高端产品从7月份、8月份才陆续现身，所以高端产品的占比并不高。但2022Q1还有2021.12发布的小米12散发的“余热”，2022Q2就只剩大量被降价的产品拉低ASP值。
也就是说，小米需要保证每年要发布3-4款高端“爆品”，才能拖住ASP曲线稳定增长——从份额图可以看出，一款高端机的热度只有一个季度。
而“爆品”的打造也需要米粉们的支持，目前存在的一大难题是为高端花钱的米粉越来越少。
据光子星球统计，最近两年的二季度是小米ASP的峰值，这与复购率的峰值完全重合，当复购率提升的时候，ASP提升了——说明提升ASP不能靠新用户，只能依靠米粉。而复购率一年比一年低，米粉被高价压制住了。

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如何去维护住这一批米粉也是小米需要攻克的难关。
第二个方向是线下——小米集团合伙人兼总裁王翔在2021年财报会上表示，接下来的目标是提升门店效率、加强线下渠道在中高端领域的布局，以及扩大门店覆盖范围。
小米目前也在加强产品在线下的布局。2022Q1，根据三方数据，在国内，小米在自己线下渠道出货量占比超过50%；2022Q2，依托于10600家线下门店，小米高端智能手机线下渠道出货量同比增长超过5个百分点，并且线下渠道出货量市占率增长至8% 。基于此，小米IOT的线下GMV交易总额也同比增加了11% 。
但8%的市占率并不是亮眼的成绩——在2021年，小米的线下已经达到了6%-7%份额，也就是说，目前小米的线下还没有带来明显的效果。
小米的回答是，线下门店需要9-18个月“冷启动期”，目前的增长肯定会比较慢——从以下数据可以看出，开的越久的店，其年坪效也越来越高，也就是说小米还处于线下渠道启动阶段。
但不管有没有带来明显的效果，线下门店是否盈利是最重要的。

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（走访的五处小米之家的坪效统计图源：光大证券）
一般来说，坪效用来测度线下门店的盈利状况，我们可以通过和坪效的盈亏平衡点对比，看看小米的线下是否在盈利。
在2017年小米披露，门店年坪效在24万元每平米，仅仅次于苹果的40万元每平米。而当时根据国金证券测度，小米之家只需要达到年均12.4万元每平米就能实现盈亏平衡。
但随着开店数量增加，消费者就那么多，各个门店分流在所难免，再加上成本大头租金成本逐年增加，小米线下店的坪效必定会逐步降低，我们不妨去计算一下，现如今坪效需要达到多少能够实现盈亏平衡。
参考国金证券先前的测算方法，公式是（年租金+年摊销装修成本+员工成本+公用事业费+运营费用）/综合毛利率/门店面积=年均坪效，测算时假定门店面积、公用事业费、运营费用不变。

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（一线城市小米之家收入成本测算图源：国金证券研究报告）
由于目前互联网毛利率较高，而17年的互联网占比很低，且手机占线下门店半数的份额，故这里的毛利率按照手机的11.9%来测算；
年租金按照中指研究院给出的调研数据——2022上半年一线城市百大购物中心平均租金在26.96元每平方米一天，一年租金是295万元；
年摊销装修成本保守按照10000元每平米来算，每年60万元；
按照BOSS直聘上在北京招聘的情况来看，店长的薪酬在1万元-1.5万元，店员的薪酬在7千-9千之间。假设一家店有1个店长，7个店员，店员和店长工资都取平均值，那么员工的年成本在82.2万元；
整体算下来，总成本在482.2万元，若要达成盈亏平衡，年均坪效需要在482.2/0.119/300=13.5万元每平米。
我们再来测算一下目前小米门店的年坪效。
根据光大证券给出的小米零售额计算公式，我们需要流量，转化率，客单价这三个数据，来计算其盈亏平衡点的年坪效是否会在13.5万元每平米以上。

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客流量根据疫情因素以及门店数量越来越多造成分流的情况，我们保守估计在800人次；
转换率数据按照光大证券给出的11%来计算。
客单价——按照数为观察对小米之家的调研数据，截止2022年7月22日，小米之家线下门店人均消费2250元；

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（小米之家门店基础信息图源：数为观察）
整体算下来零售额=800*11%*2250*365=72270万元，除以300平米，坪效是24.1万元每平方米，远大于13.5万元每平方米。也就是说，小米的线下坪效还远高于盈亏平衡线。
尽管坪效还保持在高位，但小米也没敢快速扩张——从2021.10之前的一个月800家，到2021.12的一个月300家，再到2022.3月的一月100家，再到2022.6的三月100家。我们不妨猜测，小米应该也感受到线下铺得太猛加上大环境线下的低迷，线下的10600个门店没有给小米带来应有的效果。
也就是说，想要在线下这里得到增长的结果，不能一味通过扩张体现自己的线下的努力，而是需要通过提高各个产品的客单价，提高线下的效率，而这，便是前面所说的，需要打造高端的“爆品”手机，还需要增加线下门店品类，提高AIOT的连带率。
03 在汽车业务兑现之前，AIOT能否支撑估值？除了手机之外，小米必定是要找下一个抓手，要么是AIOT，要么是汽车。
但汽车业务还在前期的准备过程中——包括但不限于给更多的股份吸引优秀人才，投入更多固定资产去造车。本季度，以股份为基础的薪酬同比增加36.7%，在2021年三季度宣布造车以来，不动产、厂房、设备资产数额飞速上涨。

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那么在汽车兑现之前，AIOT是否能创造短期之内的“爆品”？
就目前来看，小米IOT“资源”较为充足:
设备的连接数和平台的月活量都在稳定增长——2022年6月，全球MIUI月活跃数量为5.47亿台（同比增长20.5%），IOT设备连接数量5.25亿台（同比增长40.7%）、超过5个IOT设备用户数量1020万（同比增长37%），小爱助理MAU1.15亿（同比增长12.7%），米家APP MAU7080万（同比增长25.2%）。
而收入和毛利率并没有匹配这样的高增长，2022Q2IOT与生活消费产品收入为人民币198亿元，同比下滑4.45%，毛利率同比增长8.3% 。

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对于该问题，小米在财报电话会指出主要是海外市场的锅——一是海外市场面临挑战，与去年一样，部分海外IoT业务被非常高的物流成本冲击，影响了在这些市场的出货量和定价能力；二是海外市场的高通胀和高利率等宏观因素打击了消费能力。一些海外用户削减了对非必需电子产品的支出，例如小米的扫地机器人和滑板车等。
总的来说就是IOT目前的收入依赖于海外市场的高增长，海外消费情绪不高涨，整体的数据就不会太好看。
考虑到以上因素，IOT业务的毛利率算是小米为数不多值得欣慰的地方——Q1达到历史新高，Q2在海外市场的冲击之下，也保持着正增长。
这样的成绩也得益于赚钱的大头——智能大家电（空调、冰箱、洗衣机）收入同比增长超25% 。据业内人士称，空调是四大家电（空调、洗衣机、冰箱、电视）中盈利最高的，毛利率高达30% 。庞大的市场、高额的利润，都是小米想要入局的重要原因。
我们需要关注的是，空调业务这匹黑马，是否会成为小米电视之后的下一个AIOT的核心成员。
目前的情况是，家电的整体市场前景不错，小米也有优势。
今年上半年，空调需求量稳步增长，成交额在家电零售中遥遥领先。随着家电渠道线上占比越来越高，小米能够发挥自己的线上优势，抵消一部分来自疫情的影响。
米家空调的表现可圈可点。目前小米以超出行业线上平均增长的速度两年实现正增长，截止2022.7.31在线上空调市场，小米排名第六。

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（中国空调线上市场TOP 10品牌零售量份额及份额同比情况图源：奥维云网）
但这一成绩是有代价的——截止到2022.7，当大家都在涨价的情况下，小米在本身价格就最便宜的情况下，还在降价。目前市场年均价是3003元，而小米是2360元。

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（小米2022年截止到7月的线上销售情况图源：奥维云网）
这与小米打造空调的路径有关。目前，米家空调把所有的营销、市场、定价、销售、售后都收到自己的体系内运作，生产由长虹、TCL、海信代工。
小米在上面也试图添上自己的东西——据IT之家了解，经过两年多的研发，新款空调采用新一代双混动新风系统，自研离心涡轮增压技术，可以将室外空气深度净化，再通过二次增压，释放新风，顺便稀释室内有害气体。
但这终究只是空调生产中“锦上添花”的环节。由于不掌握核心技术，小米空调的地位只能靠“低价”换得。
而若是一直低价，可持续性并不高——因为大家电和手机、智能音箱不一样，家电靠的不是商业模式，而是靠产业链取胜。
由于产品开发和生产周期更长，上游若是没有强大的供应链支撑，产能很有可能不足；家电市场的安装售后服务对比消费电子也是必不可少的一环，若是没有足够量的售后团队的运营，流量转换不成订单。

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也就是说，小米需要有较强的产业链整合能力——无论是上游的供应链、中游的制造体系，还是下游的零售服务、物流配送，都缺一不可，否则就很容易在竞争中掉队。
在汽车业务没有兑现之前，对于小米今后的发展，我们可以关注几点关键性指标：
一是小米在7、8月份推出的小米12S Ultra、MIX FOLD 2持续的销量表现，是否能让小米在高端市场守住“老三”地位；
二是线下门店的坪效。在可预见的线下持续疲软、客流量不会有太大提升的情况下，若是手机没有高端“爆品”，AIOT大家电也走低价路线，整体的客单价不会好看。
还有，被日益劝退的米粉，小米得想办法挽回。