投资|效率提升的万亿级机会：折扣业态的研究和思考
今年以来 ， 消费赛道投资遇冷已是不争的事实 。华映资本作为一家数字化为主线 ， 覆盖消费、硬科技等多赛道的综合性投资机构 ， 我们相信新消费进入深水区 ， 消费依然是经济增长的压舱石 。我们更相信 ， 消费赛道坡长雪厚 ， 依然是很大很有想象空间的赛道 。消费者的吃、穿、用都是长期需求 ， 不会因投资周期的变化而消失 。无论是从用户需求的洞察 ， 还是从社会民生改善 ， 解决就业需求等方面 ， 我们依然看好消费领域的投资机会 。
从机构层面来说 ， 依然看好消费投资前景 ， 但对于当下从事消费投资的个体而言 ， 在过去几个月间对消费行业投资的冷暖切换深有体感 。为什么要看线下零售？怎么看折扣店的商业模式？国外各家折扣店的可取之处以及本土化的方向是什么？我们将这些年做的折扣店研究进行汇总和思考 ， 希望能更接近其商业的本质 ， 从中找到投资标的 ， 也抛砖引玉 ， 期待借此机会引发讨论 。
「本文作者」华映资本黄哲彬 ， 长期关注消费品供应链、零售流通领域的投资机会 。
01.为什么要看线下零售？为什么要看线下零售？
仔细想这个问题 ， 其实题干中已经隐含了一个假设 ， 即线上较之线下更优 。
【投资|效率提升的万亿级机会：折扣业态的研究和思考】然而事实真是这样吗？
诚然 ， 近二十年 ， 线上各个零售类目的渗透率有巨大提升 ， 尤其是服装、化妆品、电子产品等类目甚至达到30-40% 。但卖家增速在明显放缓 ， 同时平台的收入也陷入泥潭 。原因之一 ， 可能是有一大部分消费者对于一些商品 ， 并不愿意承受交付带来的额外代价 。
比如一位居住在三线城市的小姐姐想尝试各种不同口味零食时 ， 可能不得不在多家店铺下单大包装产品 ， 支付运费 ， 再等上3天 ， 她可能更愿意逛逛楼下的散装零食店 。一个二线城市的服务员只想买1瓶水 ， 可能并不愿意在美团上支付额外溢价和外卖小哥配送费 ， 再等上个1小时 。
诸如此类我们看来理所当然的场景 ， 对中国最大公约数的人群来说 ， 难道真的是最有效率的么？
我国国土面积巨大 ， 人口众多 ， 近几十年的高速发展 ， 导致整个流通体系十分庞大且复杂 。而当时主要的商品流通渠道 ， 杂货店、超市等 ， 由品牌方或经销商所主导 ， 深度分销策略成了当时品牌的最优解：品牌方负责生产或OEM ， 品牌方负责制定市场策略 ， 品牌方或经销商负责流通和渠道 。
在该策略的加持下 ， 大部分线下渠道做的事情是简单的货架出租而非商品管理 ， 这使得中国的加价倍率高于发达国家 ， 且到了乡镇这一级 ， 甚至可能卖的更贵 。这就让当年的电商卖家在某些类目以低价换取了市场份额 。
所以线下 ， 尤其是超市、百货的没落 ， 不单是因为电商强 ， 而是我们整体线下零售的水平太低了 。
随着供给丰富程度提高、物流基础设施的发展、营销触达的分化 ， 使得原本的深度分销模型受到极大冲击 ， 中国大小经销商的窘境也正验证了这一点 。大家纷纷喊着要数字化 ， 要精准分销 ， 其实本质上是因为市场从供给为导向 ， 渐渐转变成以需求为导向 ， 消费者的成熟度产生了变化 。一个成熟消费者对商品的情况有更好的掌握 ， 他们的消费决策变得更理性 ， 希望物有所值 。从此各类新的尝试开始出现：社区团购、前置仓、折扣店等等 ， 也由此诞生了很多创业公司 。
但我们应该认识到 ， 无论线上、线下 ， 还是所谓“新零售”都是销售的渠道 ， 我们应该更本质的去关注出售的商品是什么 ， 讨论什么渠道是更与之匹配的 。
从数量和价格维度 ， 可以看出电商更适合高价格或者需要囤货的商品 ， 低客单商品如果没有数量支撑的话 ， 分拣履约费用难以被摊薄 。而消费者高频消费的 ， 一瓶水、一盒蛋、一圈卫生纸、一瓶洗发水 ， 件单可能在10元以下 ， 满足这样场景的渠道有极大的需求和价值 。
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基于这样的逻辑 ， 我们认为对于成熟消费者 ， 占到他们日常消费量最大公约数的食杂品类 ， 折扣店会是最匹配的渠道 。
02. 关于折扣店的定义折扣店 ， 也叫打折店、硬折扣 。由于零售模型的多样化 ， 市面上没有一个绝对的定义 ， 每个人的理解也不太一样 。
我个人认为折扣店就是持续的保持物美价廉 。
“物美价廉”包含两个方面：
? 物美：品类覆盖目标人群的最大公约数需求 ， 品牌选消费者认知度高的方便进行渠道比价 ， 也可以采取高质量的自有品牌形式；
? 价廉：采取每日低价（EDLP, Every Day Low Price）的策略 ， 不付出任何非必要运营成本 ， 用集货带来的成本节约主动降价 ， 让利消费者 。
一些典型的做法 ， 比如选择精简SKU去提升库存周转；合并工种降低人工成本；选择极简的装修和物料压缩开店成本；选择简化促销、堆头、道具以节约营销费用等等 。所以表面上看起来折扣店通常不那么fancy 。
而之所以也特别强调“持续的保持” ， 是因为优秀的折扣店能够维持消费者的信任 ， 不断产生复购 。这听起来很朴素 ， 但我在实践中却很少遇到知行合一的企业 ， 他们的动作在“保持”的过程中出现变形：比如禁不住提高毛利的诱惑使原本建立的低价信任崩塌；频繁采取促销手段增加人员和营销费用；售卖尾货或临期产品导致质量和供应稳定性受到挑战 。
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往简单点讲 ， 折扣店的价值就是让消费者的钱 ， 在最大程度上换取商品 。
03. 折扣店在各国的发展和市场空间行业的一个共识是 ， 在经济下行周期 ， 各国的折扣店表现通常不错 ， 比如二战后的德国、房地产泡沫破裂后的日本 。近几年 ， 受到经济大环境的影响 ， 折扣店在后疫情时代仍能在全球所有零售业态中保持最高速的增长 。
核心原因是实用主义在经济环境不好时抬头 ， 消费者对于高频的食杂品类会更理性 。
从具体数据来看 ， 2021年欧洲discounter的收入对比2019年增长8.1% ， 零售全渠道两年内同期仅获3%增长 。Aldi在美国地区也在美股逼近recession区间的2022年逆势拓店150家 。这两组数据对比定位中产的Walmart和利润暴跌的Target ， 折扣店似乎越活越滋润了 。
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从渗透率来看 ， 折扣业态在各个国家都不低：成熟市场比如日本、德国、北欧等国家和地区均在40%以上 ， 欧洲其他国家和美国地区均在10%-20% ， 可见从国家层面来看并不是特例 。头部的公司 ， 包括欧美的Aldi、Lidl、Dia ， 中东的BIM ， 亚洲也有日本的业务超市、OK超市和中国台湾的全联社等 。
另一方面 ， 由于市场集中度高 ， 优秀的折扣店在持续的发展和并购后 ， 能做到很大市场占有率 。从IBIS的数据看 ， 22年美国和加拿大共计8万家食杂零售超市（Grocery） ， 其中约1.7万家属于Dollar General ， 1.5万家属于Dollar Tree（包括Family Dollar） ， 3000家属于Aldi ， 当然也可以将Walmart归入其中 。土耳其的BIM有着近10000家门店 ， 在本土10大连锁超市中占到近1/3 。
再从人口维度来看 ， 整个欧洲地区有7.5亿人口 ， 诞生了两家区域门店破万的企业 ， Aldi和Lidl ， 分别是有11000家和12000家的规模 。
基于此可以粗略的判断 ， 在中国15万亿的食杂零售市场中 ， 就算只考虑5-10%的渗透率 ， 折扣业态未来也能达到超万亿规模 。
04. 几个成功案例—BIM和业务超市看折扣店避免不了提到折扣店的先驱Aldi ， 业内也有比较多的研究 。不过我们在这儿想聊聊另外两家折扣店——土耳其的BIM和日本的业务超市 。
先说BIM ， 在土耳其这个高通胀高贬值的环境里 ， 它显得十分有趣 。
土耳其人口约7000万 ， 约等于河北省人口规模 。整体零售总额约1600亿美金 ， 其中60%是食杂品类 。2021年BIM以约60亿美金的收入排在第一 ， 占到前五零售商的约1/3 。截至目前 ， BIM市值在30亿美金左右 ， 考虑到国家市场容量 ， 同时对比土耳其股市总值只有区区2300亿美金 ， BIM的表现已经十分优秀 。
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BIM成立于1995年 ， 公司以低价出售品类有限的高质量商品起家 ， 公司具有浓厚的硬折扣基因 。创始人Aziz Zapus和COO Joe Simons拥有数十年的零售经验 ， 曾在荷兰担任Aldi董事长；首席顾问Dieter Brandes曾担任Aldi董事长10余年 ， 也参与了对Trader Joe’s的投资（Bare Essential的作者 ， 他的儿子创立了比宜德 ， 在上海地区进行折扣业态的实践） 。
BIM出售600个SKU ， 选品目标是覆盖80%的家庭需求 ， 以品牌和PB一半一半的形式进行销售 。生鲜冻品占2% ， 考虑到本国饮食结构的不同 ， 生鲜对土耳其没那么关键 。同时由于国家宗教文化属性浓厚 ， 在特定时期会有Special buys ， 充分考虑国情 。
门店面积400平左右 ， 包含少量货架和冷柜 ， 商品在包装箱中直接出售 。对于选址则考虑30000人（约7000户）的物业 ， 避开昂贵的商业体和主街 。这一标准高于中国惯常的社区店选址要求（3000户左右） ， 应该是考虑到消费水平差异的关系：2004年的平均单店日商在18000元 ， 而目前中国同面积优秀折扣店能做到2倍这个数字 。
BIM经历的几个发展节点令人印象深刻：
——多次危机时期逆势扩店 ， 折扣店的强抗风险性体现的淋漓尽致 。
上世纪90年代 ， 土耳其经济出现滞涨 ， 政府为了让国内经济尽快走出不景气的状态 ， 同时为清偿美元债务和提振国际投资者信心的考虑 ， 在2000年获得来自IMF和世界银行80亿美元贷款后 ， 开始实施货币和财政紧缩 ， 私有化国有资产如银行等操作 。在当时 ， 政府对10家银行的接管意外导致了投资者产生恐慌心理 ， 结果爆发了全国性的金融危机 ， 国内出现挤兑风潮 ， 2001年更是遭遇里拉抛售 ， 货币一泻千里 。
然而 ， 在这样的经济大环境下 ， BIM逆势开店87家 ， 在2003年收入突破10亿里拉大关（当时汇率的7亿美元） 。
2008年全球金融危机 ， 公司也未放缓开店的步伐 ， 当年增长达到343家 。
——初期会有一定亏损 ， 优秀的折扣店需要规模来启动增长 ， 资本参与投资的时间点需要考量 。
折扣店初期在公司层面会承担一定的亏损 ， 但该模型的现金流优秀 ， 优秀的公司可以做到以店养店的自然增长 ， 发展到后期便不太依赖资本 。
在成立6年以后的2002年 ， BIM进一步降低了运营成本 ， 2003在EBIT层面结束了亏损 ， 此后更是陆续提升至6-7%的水平 。当时的门店数量在700家 ， 近30万平运营面积 。考虑到消费水平因素 ， 相当于中国250-350家店的情况 。
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从资本支持的角度 ， BIM公司早期应是拿到一笔零售业家族办公室的资金用以启动 ， 此后再未有市场化的融资动作 。直到1999年 ， 公司引入PE机构Merrill Lynch ， 并于5年后完成IPO 。
上市之后 ， 拓展国家做出海（埃及、摩洛哥）、开启新店型（File便利店）、开展新业务（配合移动支付趋势开启通信服务） ， 也逐渐让BIM成为了一家业务更多元的集团公司 。
我有问过自己一个有意思的问题：如果再晚2年的时间 ， 结合当时的土耳其的市场环境 ， 美林是否依旧能敢于下注？若单从门店增长的结果判断 ， 结合折扣店的抗周期性 ， 一级市场的投资人是能够吃到或促成第二波增长红利的 。
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再说说业务超市 。
业务超市（業務スーパー）上世纪90年代初于日本成立 ， 母公司是神户物产 ， 上世纪80年代成立 。目前整体200亿元收入 ， 11亿利润 ， 600亿人民币市值 。在2008年日本经济危机后连续10年同店增长4%（复购无敌） ， 股价达到了10年100x的增长 。
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業務（gyomu）在日语中可指wholesale ， 即批发的意思 。业务超市的模式借鉴了类似美国Price Club（1993年和Costco合并）的批发商模式——是的 ， 比起零售它更偏向批发 。典型的场景是：当小B不需要整车货而达不到最低起订量时 ， 也可以进行小批次低价采购 。一件起批的灵活性高 ， 价格也更好 ， 所以同样吸引了一般客人来购物 。资料显示 ， 业务超市开业之初来自B端和C端的客流各自占50% ， 现在超过80%的客流都是一般客人 。
业务超市单店销售1-2000个SKU ， 面积一般在400平不到 ， 换算成人民币 ， 日销5万元左右 ， 一近年2000万人民币 ， 成本中租金和人工各仅各占4%左右（~5个人） 。
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日本城市规划的特色是有三个超大都市圈：东京、大阪、名古屋 ， 占据总人口的一半以上 。其他地区可以视作分散的郊区以及低线城市 。从业务超市的选址来看 ， 除了三大都市圈所在的关东和关西大区 ， 其他区域的店铺占到总数40%以上 。而在都市圈中开店 ， 业务超市也完美避开东京市中心 ， 在外环成包围趋势 ， 如下图的东京都市圈所示 。
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用中国的城市等级划分理解 ， 相当于选址集中在一线城市的外围和广袤的下沉市场 。由于商品的属性和定价策略 ， 让业务超市有了下沉的能力 ， 匹配业态的点位在日本还有许多 ， 也意味着1000家店远未到达该业态的瓶颈 。
业务超市经历的几个发展节点同样值得思考：
——经济危机下保持增长 ， 折扣店模型的强抗风险性在东亚地区继续得到验证 。
在2008年日本经济危机后 ， 业务超市连续10年同店增长4%（复购无敌） ， 股价达到了10年100倍的增长 。
在近几年的新冠疫情下开到了近1000家店 ， 且无一年亏损 ， 同比增速大幅领先日本平均水平 。
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——PB是一种选择 ， 结合公司基因做到物美价廉+符合本土习惯才是目标 。
这里要提到母公司的经营理念 ， 「食の製販一体体制」 ， 对食品“产售一体” 。因此除了拥有超市 ， 神户物产还从事种植、养殖、加工、国际贸易等上游行业 ， 基于此衍生出一系列自由品牌PB产品 ， 主要集中在冻品和预制菜 。
PB意味着更快周转能吃到全链的利润 ， 但更压资金 ， 也舍弃了其他有认知度的品牌 。正因为有业务超市母公司食品生产的基因 ， 才使业务超市自己来做PB成为合理 。否则用7-11建立“鲜食联合会”的生产商联合体的方式可能会更有效率 。
从数字来看 ， 公司PB的比率逐年增长 ， 2022年已经超过34% ， 带动神户物产整体毛利水平从2000年前的4-6% ， 增长至16%的水平 。当然毛利提升是结果 ， 本质就像门店招牌下的那句话说的一样 ， “pro的品质和pro的价格”——商品的物美价廉才是目的 。
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——二级市场会给予资金利用效率溢价 。
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从资本市场角度看 ， 神户物产的ROE持续维持在20%以上 ， 要知道日经历年平均在7-10%之间晃荡 ， 超过10%在日本股市已经属于十分优秀的水平 ， 就算是受到吹捧的emerging market也才达到13% 。
ROE作为国外资管公司选择股票的重要标准之一 ， 神户物产的表现堪称优秀 ， 公司被给予了比一般零售业更高的倍数 。这背后是极致的资金利用效率的体现 。
05. 本土化折扣店的思考我们当然不能简单去对标欧美或者日本的模型 。
比如唐吉诃德是另一个十分成功的日本零售案例 ， 但该业态对点位要求高（广告效应、面积、人流） ， 使得坪效和利润率大大落后于业务超市 。这直接导致公司后期需要通过收购比如长崎屋这样的稀缺点位来进行增长 。同时 ， 堂吉诃德所宣扬的“探宝体验” ， 在移动互联网高度发达的中国 ， 很大程度上被电商的表现形式和玩法削弱 ， 导致我认为国内要完全照搬变得存疑 。
我也和多位从业者探讨过 ， 符合中国本土化的折扣店的模式上会涉及到多个选择：是否做生鲜？是否做线上？做不做会员制？等等 ， 几乎每一个问题都可以是把双刃剑 。
拿做不做生鲜来举例 。
不同于德国、美国、日本等国家的饮食文化 ， 国人对生鲜品类的热爱领先全球 。生鲜是社区环境中开店无法被避免的刚需品类 ， 对于目标人群有引流的属性 ， 按道理应该要做 。
但生鲜品类的bug在于 ， 对于销售渠道来说 ， 需要背负额外的损耗率 。这会导致一系列问题：毛利的进一步降低 ， 且不利于发展加盟模式 。历史上涉及该类目的社区团购和生鲜电商 ， 因为履约和流量成本导致公司可能永远无法盈利 ， 尤其是低客单产品 。
一方面是引流品类 ， 一方面又是有高损耗率 ， 创业者如何去平衡呢？
我认为 ， 以毛利更高 ， 损耗更小的预制菜品类替代生鲜是一个解决方案；或者对于生鲜品类采取短SKU和跟随定价策略 ， 这样既保证消费者能购买到新鲜商品 ， 也不过大影响超市整体利润；又或者创始人有食品制造业的相关资源 ， 能将上游的供应链优势延伸下来 ， 等等 。
所有解决方案其实都可以回归到本文所述的最质朴的一点：零售关注的是商品和它的消费者 ， 折扣店的核心是持续保持物美价廉 。只要动作和关注点有高匹配度 ， 那就是优秀的解决方案 。
再讲一下标的选择维度的思考 ， 这里用一个案例来说明：
一家折扣超市 ， 将商品拆散后放在整齐划一的纸板托盘中 ， 再摆在货架上 。对比一下上架流程的区别：左边需要进行卸货、开箱、拆零、装盒、上架、丢箱一系列耗费人力和包材的步骤 ， 而右边只需要卸货、开箱、上架 。我认为左图的做法对于企业的效率反而是个负提升（纸盒有其他目的比如做广告位的除外 ， 这就超出讨论范围了） 。
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量化来理解：在20元/小时的用工环境下 ， 单箱货的拆包分拣再上架的工时约为2分钟 ， 箱式堆叠上架假设耗时1分钟 。一家400平标准店按优秀日销40000元来算 ， 平均到店600箱货物 ， 用工成本差异可达一天200元 ， 约占0.5%的收入 。这对于EBIT%通常在个位数的折扣店 ， 是个巨大的数字 。
无论冠以什么名号 ， 硬折扣也好 ， EDLP也罢 ， 核心在于公司对于该经营哲学的理解和贯彻 ， 而非留于表面的形式主义自嗨 。所以公司从初期就得建立起适合折扣业态的企业文化、组织体系、定价策略、运营流程等等 。
而这也是优秀折扣店的壁垒所在 ， 因为技术可以被追赶超越 ， 但体系只能推倒重建 。
结合中国流通体系的变化趋势和经济增长的现状 ， 折扣业态在全国各个地区已经有了本土化的尝试并陆续发展到了一定阶段 ， 我们认为这是一个十分值得被关注的方向 。
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