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长期投资，靠的不是多赢而是少输

我的投资理念

原创 2016-04-06 贝乐斯 岭峰资本
岭峰的投资理念源于实践，是在实际中遇到各种问题与困难之后所总结出来的。两位创始人之前在一家8亿美元的对冲基金做合伙人，亲身经历了从一千三百万美元的初创基金到8亿美元的大型对冲基金的过程，从实践中总结出了自己的投资理念。



最近一直忙着筹备自己的对冲基金，和很多潜在的机构投资者交流。在这个过程中，我发现投资理念的沟通是最重要，也是最难的。

三种赚钱方式：
在探讨投资理念之前，首先要搞清楚投资为什么能赚钱。我认为，至少有三种方式能让投资挣钱。

第一，所投的公司赚钱，所得的存留收益再次投入生意中，形成复利增长，赚的钱越来越多，并通过分红的方式回馈给股东，而资本市场在长期对这样的盈利性增长给予更高的估值，投资者获得资本升值。如果你在公司低估的时候买入，而且买入的价格足够低，你不仅获得安全边际，还会获得更高的回报。这种方式辛苦，速度慢，但时间长了由于复利增长的威力，效果惊人。

第二，央行大放水，投资者获得虚幻的“投资收益”，到头来只不过是朝三暮四，购买力实际上是下降的。当央行正常的信用扩张能够带动经济发展并让公司盈利增加时，这种效应并不一定是虚幻的。资本资产，如土地和房产则能直接从央行的信用扩张中获益，获得资本升值。而当经济不好，实业艰难，回报低下，甚至是负的时候，央行不得不大放水应对，这时候的高投资收益是哪来的？皮之不存毛将焉附？这样的高收益其实是一种注水之后的幻影。

第三，低买高卖，在股市拼杀，你死我活，从别人那里抢来收益。但是互相砍杀，所有人的财富都增加了吗？大部分散户能抢得过权贵大鳄吗？不可否认，确实有人可以在这个零和的游戏中胜出，但作为一个整体，投资者是不可能在没有盈利性增长的零和游戏中获益的。

三种亏钱方式：
一般人投资都想着怎么赚钱，可是股市里亏钱容易赚钱难。我认为，至少有三种方式能在股市里亏钱。

第一，买贵了。这就是估值风险。投资者买入了过高估值的资产，当估值恢复正常水平时，投资者受到损失。

第二，买错了。这就是基本面风险。投资者当初买入的时候，可能估值并不贵，但是由于公司基本面发生了恶化，盈利能力下降甚至亏损，估值应声而落，投资者受到损失。

第三，杠杆和流动性。杠杆不能让一个坏的投资变成好的投资，却可以把一个好的投资变为一个坏的投资。当运用了大量杠杆之后，投资者应对市场波动的能力急剧下降，会在最应该坚守的时候被迫平仓造成巨大损失。这次A股的泡沫及惨烈下跌，实际上就是融资杠杆的作用。杠杆和流动性其实相互关联，即使自己不用杠杆，当市场中很多人运用了杠杆融资，也会造成泡沫然后破裂，在下跌阶段形成流动性枯竭，影响到所有人。另外，由于外界的原因，如1929年及2008年的美国股市，经济系统流动性急剧收缩，股价完全不受基本面因素影响，而变成了流动性收缩的受害者，非理性下跌。

投资理念：
明白了这三种赚钱的方式和三种亏钱的方式，投资理念的问题就迎刃而解。每个投资者，都必须根据自己的性格特点以及能力圈，从这三个可能的赚钱方式中找到适合自己的投资理念，但同时也要在投资理念层面就极力避免那三种亏钱的方式。

我的投资理念就是基本面+宏观+量化，价值投资为主，但也要识市场的庐山真面目。横看成岭侧成峰，全面的投资不会依赖于某一个角度的研究，而是三个独立的维度互相交叉验证，齐头并进。

我坚信在长期，基本面和自由现金流决定价值，拥有活的高回报资本好过拥有死的资产和现金。但是市场在中短期由流动性决定，是几何分形布朗运动，与基本面相关但不是决定性的，无法完全用基本面和估值的因素分析。决定中短期市场的是流动性的走向。在中短期，定性的反身性机理分析和宏观分析更有效，数学量化分析工具更能从量化角度进行判断补充。即使在长期，对于宏观大趋势的把握也有助于深入分析一个公司的基本面。

基本面
基本面分析是极其重要的一环。在长期，起决定性作用的就是公司的基本面。但当投资者试图用基本面和估值去理解资产价格的变化，尤其是短期变化时，往往徒劳无功。这背后的原因就在于市场的层级结构。只有灵活运用反身性分析，量化分析，结合基本面分析，才能更全面的理解资本市场。

宏观
如果用一句话概括宏观领域最重要的事，那就是“信用的扩张与收缩”。信用的扩张与收缩过程往往持续很长时间，呈现出周期性，但对所有资产类别都有巨大而持久的影响。

期权定价公式发明人之一FischerBlack认为，只有两种方式能在市场均衡的情况下仍然获利。第一，从央行干预中获利，因为央行为了稳定经济不顾损失（反正印钱是百姓买单）干预货币和信用市场。第二，从市场的流动中，预先获知供需平衡的走向，从而跟随流动获利。

Passport基金的John Burbank认为传统的美国投资方式就是基本面为主，不看宏观，那是因为宏观已经有人管了，不用长期投资人操心太多，这么多年美国经济长期方向就是向上的。但是新兴市场则不同，宏观的变化可能非常剧烈，亚洲金融危机时印尼股市按美元跌了95%，如果不看宏观，不懂宏观就死了。因此，无论从避险还是盈利，宏观都很重要。

但是，看宏观并不意味着要走传统经济学的老路，而是对经济的洞察。我的观点，目前流行的经济学本身就是一种伪科学，希望获得物理学一样的地位，所以拼命搞量化，其实却无法触及问题的本质，只是为了量化而量化。对于市场，没有一个经济学家的理解能超过索罗斯。今天的经济学界谁能有凯恩斯，哈耶克，米塞斯的洞察力？经济学不仅是量化，而是对经济现象的洞察。

量化
股市在95%的时间是随机无序不可预测的，在这种情况下可能只有文艺复兴基金那样的高频模型能在局部，极短时间找到机会。但是，在那5%的异常状态下，股市完全可以预测，甚至精确预测。这就是量化模型的边界。通过量化模型，也能在市场异常状态下准确识别出股市内在的系统性风险。量化模型肯定不是万能的，但在特定情况下，量化模型具有基本面和宏观分析所不具备的巨大优势。

人的感官充满了谬误，就如同哈哈镜所反映的外界现实，扭曲变形。人的思考往往是自身真实的反映，而不是对外界的真实反映，受情绪，潜意识的影响极大。从这个意义上看，数学模型的优势就在于没有扭曲变形，没有情绪化，是一个相对中立客观的声音。

我自己的体会，股市是一个典型的复杂层级系统。股价只是表象，内在的反身性才是推动股价偏离正常的几何分形布朗运动的原因，而从长期看，基本面，自由现金流才是决定因素。量化如果只停留在量化，而不追寻深层次的原因，走不远。只有量化，反身性分析，基本面定性，估值定量分析才是正道。

投资策略
我的投资策略是基于自己的投资理念。

正因为量化的局限性，只能在5%的时间里获得投资优势，所以我的策略是在绝大部分时间里价值投资，就如同农民种地，精耕细作。只有遇到非常确信，具有明确投资优势的情况下才借助量化工具的判断出重手，就如同猎人打猎。但量化工具最重要的作用是监控市场风险，避开大跌。长期投资，靠的不是多赢而是少输。

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28
蓝山（贾）

在中国高估值童话没有破灭前，教育国内投资人理性投资都是困难的
1小时前
23
海洋

学习，谢谢分享！
1小时前
22
戴剑锋十

基本不错，但低估量化了，量化能在95%的时间不错
1小时前
21
尘埃

好文，贝总早，谢谢！
1小时前
20
许立超

贝帅，您的资金管理策略能否简单透漏一些，哪怕是一些原则性的，还有关于执行效率，策略的制定和执行是分开的吧
1小时前
作者回复
具体到操作层面都是商业机密。
1小时前
16
卢祖玉

这些理念也许更适合机构投资者，对于资金量不多的个人，在A股市场用处不大。
1小时前
作者回复
宏观和量化的能力对于一般的机构投资者也是极高的门槛。
1小时前
17
丘仁杰

理念是理想信念，不是策略思想！信念是要坚持的，策略是可改变的！
1小时前
16
Ocean Qiu

学习中
1小时前
15
Jason

很有水平，我来做沙发
1小时前
14
青衣

先生的投资渠道主要是哪儿？A股，股指？港股？债券？还是……？
1小时前
12
丘仁杰

我的投资理念是保持财富权重基础上复利超通胀！
1小时前
作者回复
这是您投资的目标而不是理念。
1小时前
11
海之南（史小伟）

相信贝总理念，支持贝总原创。
1小时前
11
慎独慎思

理念是道，技术是术。谢谢贝总！
1小时前
11
还是风神

目前A股从这三个维度看，有几个见底？
1小时前
5
鳴

巴菲特和索罗斯风格中，你更倾向于谁？
1小时前
2
peterli

技术只能分析了解过去和当下根本无法预测未来，要结合技术和逻辑才能分析未来//@混沌与概率1997:回复@量化投资趋势拐点判断_Bill:我主要看宏观，虽然在微博几乎不怎么公开分析基本面。技术是验证观点，还有就是做做熊市反不深。。。可能只有各种技术信号对我有说服力。
38分钟前
2
姚方

贝总的理念是巴菲特、索罗斯和塔勒布的结合吗？
56分钟前
1
peterli

受索罗斯影响很大，合作出钱讲缘分，不单单是有钱这么简单，未来的魅力就在于不确定性，可能赚钱可能亏损，只有认可理念投缘的合伙人才能共度风雨，还是那句话祝你旗开得胜，当然这对你是大概率
31分钟前
作者回复
29分钟前
Afbisk

评价一下A股？
6分钟前
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