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投稿|小米的红利还“厚”吗？( 二 )


如今回想情况大家也都明了，乃是以海外市场要增量，对冲了国内需求不振的压力 。但当我们拿到全球手机出货量走势数据之后，还是对小米2017年后的表现有了不同的认识 。
投稿|小米的红利还“厚”吗？
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上图为IDC所做的2009年之后全球智能手机出货量情况（2021年之后为预测），可以发现全球智能出货量的高峰期如我国大致相当也都在2016年前后，其后缓慢下行，到2021年跌至谷底 。 
换言之，如果我们用“红利期”观点去看小米，那就意味着全球市场在2016年之后是不利于小米的，那么增量又来自何处呢？
关于中国手机厂商在海外发展的研究和文章已经汗牛充栋，但诸如价格战，品牌战，性价比等等，但我个人比较倾向于认为：中国手机厂商本着“保增量”这一诉求进入海外市场，以较低的ASP换市场，虽然面临着摊薄利润，推迟品牌升级等压力，但完成了“市销率”和“市盈率”的切换，就使得在2018年之后稳定了企业基本面 。
2018年上市之后，小米股价连续下挫，我个人认为这是在估值模型切换中的必然结果，其后在2020年资本市场大牛市后，企业旋即以盈利性获得了超过30倍的市盈率 。
接下来我们再看“盈利性”这一问题的解决 。
在最初研究小米时，我个人曾想当然认为盈利性问题相当容易解决，即一靠提高ASP，手机每部多卖100元，每年就是百亿元级别利润的新增；二靠互联网广告，也就是MIUI的ARPU 。
结果是我过于乐观和简化分析了，在过去的几年时间里，小米虽然一直在进行高端化的工作，但从ASP上看，也一直在1000-1100之间徘徊，价格上涨100元绝非那么简单，这其中一部分原因可能是海外市场拓展摊薄了ASP，但我们仍然不可否认，行业竞争的激烈，使企业很难获得特有的定价能力 。
此前我们曾有过详细分析，研发的庞大支出与对毛利率的改善有着正相关性，当企业扩大研发费用，ASP量随之提高，也就可以用较低的ASP撬动更大毛利率，在小米不断提高研发开支之后，在ASP相对稳定下获得了更高的毛利率 。
与此同时，我们又发现进入2021年后小米研发投入继续加码，但毛利率已经有触顶的迹象，甚至在原材料成本压力之下，有下调的可能，见下图
投稿|小米的红利还“厚”吗？
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在2021年Q4，研发费用仍保持快速增长势头，但毛利率并未如之前那般给予正面反馈，这其中一部分原因在于全球供应链紊乱下的原材料上涨压力，这也是最近一年多全球经济关注的焦点，另一方面乃是出于小米自身原因，宣布“造车”计划后，研发费用势必跃起，换言之，在小米内部研发费用与手机业务之间关联正在淡化 。
那么小米成本控制在哪里？我们来看市场费用 。
市场费用的支出是中国互联网业的一大现象，尤其在成长型公司处更是明显，以庞大的市场开支换得增速，并以此说服投资者和市场，换得资本溢价 。
市场费用的退出则又是随之而来的问题，我们经常可以看到为稳定利润快速回撤市场费用，就造成了企业基本面的“踩踏”，这在创业公司和上市公司都屡见不鲜，那么小米呢？
由于市场费用的主要开支包括IoT和手机业务，因此我们将市场费用支出分别对比两大业务，见下图

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