总体而言 ， 在油气、造船领域景气加持 ， 以及军工领域需求催化下 ， 钼的需求有望保持 稳步增长 ， 2022-2025 测算 CAGR 达 2.6%；与此同时 ， 长时间低迷的资本开支下 ， 在 全球范围内仅有少量新增产能 ， 使得全球钼的供给有望保持刚性 ， 预计同期供给 CAGR 为 2.4% ， 供需缺口（需求-供给）将从 2022 年 1.2 万吨至 2025 年 1.4 万吨 ， 始终保持 一定的缺口 ， 使得钼价仍存上涨空间 。
钨：硬质合金需求稳增 ， 总量控制赋予供给刚性钨属于稀有难熔金属 ， 具有优良的物理、化学和机械加工性能 ， 其制品被广泛应用于国 民经济、国防建设和高新产业等领域 。由于钨资源在全球的储量呈递减趋势 ， 工业应用 领域中的难以替代性 ， 及在国民经济、国防建设、高新产业中的日益重要性 ， 其战略地 位十分突出 。
需求：硬质合金主导 ， 光伏钨丝景气爆发
全球消费结构来看 ， 交通运输、矿业/凿岩、工业用途是钨消费的前三大领域 ， 占总消费 量的一半以上 。近年来 ， 全球钨消费呈增长趋势 ， 增幅放缓 ， 2005 年到 2019 年 ， 全球 钨消费量从 7.3 万吨增长至 9.8 万吨 ， 年均增长率 2.1% ， 相对 2005 到 2015 年年均增 长率为 2.4% ， 下降 0.3pct 。
硬质合金有望成为未来全球钨需求的重要着力点 。硬质合金是由钨和钴组成的高硬度合 金材料 ， 因其硬度高 ， 耐磨性好 ， 耐腐蚀性强的特点被称为“工业的牙齿” ， 主要作为切 削刀具、地质矿山工具和耐磨工具等应用于矿山机械制造、石油开采、汽车制造以及航 空航天等领域 。据统计 ， 汽车制造 90%以上零件都依靠硬质合金切削刀具和模具 。伴随下游市场的增长 ， 硬质合金市场需求逐步扩大 。高新技术武器装备制造、尖端科学 技术的进步和能源快速发展 ， 将更大比例的提升高技术含量和高质量稳定性硬质合金产 品的需求 。2021 年 ， 我国硬质合金产量 5.1 万吨 ， 同比增长 24.4% ， 考虑到硬质合金 在我国钨的下游消费结构中占 55%（2020 年） ， 硬质合金需求高增有望为钨带来靓丽的 增长弹性 。
我国硬质合金刀具渗透率有望持续提升 。硬质合金刀具是全球主要的刀具类型 ， 在发达 国家渗透率约在 70%左右 。尽管硬质合金刀具成本较传统的工具钢略高 ， 然而硬质合金 刀具具有高弹性模量、高强度、高硬度、耐磨损、耐腐蚀、抗冲击、热膨胀系数小以及 室温和高温化学性质稳定等一系列优良性能 ， 在全球范围内逐渐替代高速钢成为切削刀 具的主要生产材料 。我国硬质合金刀具渗透率约占 47%（2019 年） ， 具有较大提升空间 。
硬质合金刀具在终端产品中成本占比较低 ， 客户对钨价上涨敏感性较弱 。随着我国制造 业向中高端升级 ， 下游客户对刀具的支出费用呈上升趋势 ， 根据《金属加工》杂志调查 ， 刀具费用在用户成本占比超过 2%的企业从 2008 年的 52%升至 2018 年的 70%；占比 超过 4%的企业从 2008 年的 18%升至 2018 年的 22% 。然而 ， 整体上看 ， 刀具在下游 大部分客户的成本占比仅 2%~3% ， 加之原材料（主要是碳化钨粉）在硬质合金刀具的 成本中仅占 40%~50% ， 下游客户对钨价上涨的敏感性较弱 。
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